Actueel
Door: Leendert-Jan Visser
Zo heet het. En dus publiceren allerlei banken, analisten en beleggingsinstellingen hun visies en verwachtingen voor het net begonnen beursjaar. En zo op het eerste gezicht lijken deze in grote lijnen overeen te komen met die van vorig jaar. Kort door de bocht genomen blijven aandelen de meest aantrekkelijke beleggingscategorie met positieve rendementsverwachtingen. Zij het dat deze verwachtingen ingetogener zijn dan de gerealiseerde rendementen in het afgelopen jaar.
Wel zijn de meeste analisten en adviseurs van mening dat beleggen in dit nieuwe jaar selectiever dient te gebeuren. Er zijn voldoende hobbels op de weg die stuurmanskunst vereisen. Zaken die genoemd worden zijn de sterk opgelopen inflatie, de risico’s van een hogere rente, het minder verruimende monetaire beleid van centrale banken, mogelijke nieuwe mutaties van het Corona virus en verdere verstoringen van de aanvoerketens, escalaties tussen landen waar de spanning nu al voelbaar en zichtbaar is, een verdere afname van het momentum van de economische groei, e.d.
Maar er worden ook zaken genoemd die positief kunnen verrassen. Zo staan overheden klaar met grote investeringsplannen om de economie aan de gang te houden en de transitie naar een duurzame wereld te realiseren, gemiddeld genomen zijn de spaartegoeden van de consument fors toegenomen hetgeen positieve impulsen kan geven aan hun koopgedrag en bedrijven kunnen nog steeds goedkoop lenen en zo invulling geven aan hun investeringsplannen, e.d.
Het komt wellicht vreemd over dat ook na de forse koersstijgingen van het afgelopen jaar aandelen ook dit jaar weer als favoriet ‘uit de bus komen’. Enerzijds heeft dat te maken met het ontbreken van andere alternatieven (TINA=There Is No Alternative), maar het zou te gemakkelijk zijn om dat als enig argument te gebruiken. Door de forse winststijgingen van het afgelopen jaar zijn aandelen per saldo niet ‘heel veel duurder’ geworden. Ten opzichte van obligaties is de risicopremie van aandelen zelfs verder toegenomen, hetgeen aandelen aantrekkelijker maakt om in te beleggen. Echter, traditionele indicatoren gerelateerd aan bedrijfswinsten, omzetcijfers, schuldposities en cash flows geven aan dat aandelen historisch hoog gewaardeerd zijn.
Maar als één de meeste opvallende argumenten om toch in aandelen te blijven beleggen wordt genoemd de hoge inflatie van dit moment en de gerede kans dat deze dit jaar nog verder zal stijgen. Daar waar spaargeld en obligaties met hun 0% rentevergoeding geen bescherming bieden tegen de huidige inflatie van ongeveer 6%, daar geldt dat voor bepaalde aandelen en aandelensectoren wel. Het verleden leert dat bepaalde bedrijven namelijk prima in staat zijn hun bedrijfsvoering aan te passen aan de omstandigheid van een hoge inflatie en daardoor ook in deze periodes goed winstgevend blijven. Kortom, sommige analisten raden aandelen aan om beschermd te zijn tegen hoge inflatie.
Over het algemeen zijn veel banken en analisten eensgezind in hun visie op de verschillende regio’s. De VS wordt door velen als duur betiteld. Meerdere waarderingsmaatstaven worden hierbij als argument gebruikt. Dat kunnen maatstaven zijn die iets over de waardering van een enkel aandeel zeggen. Denk hierbij aan de Koers/Winst verhouding, de relatie tussen de schuld van een bedrijf en de brutowinst of de verhouding tussen de beurswaarde en de omzet van het bedrijf. Maar ook algemene waarderingsmaatstaven, zoals de door Warren Buffet geliefde relatie tussen totale beurswaarde en Bruto Nationaal Product (zie hieronder), worden aangevoerd.
* Warren Buffett hanteert vele waarderingsmaatstaven, maar de indicator die de beurswaarde vergelijkt met de waarde van de economie (Bruto Nationaal Product) heeft zijn voorkeur. Vandaar de naam ‘Buffett Indicator’.
Positiever zijn de analisten gestemd over Europa, omdat de cyclische bedrijven een groter belang spelen in deze landen. Dit zijn de aandelen die juist nu profiteren van allerlei fors gestegen prijzen en daardoor hun winsten zien stijgen. Maar ook de cyclische Aziatische aandelenbeurzen worden als bovengemiddeld aantrekkelijk betiteld. Een speciale plaats hierin krijgt China. Het afgelopen jaar één van de ‘slechtste jongetjes van de klas’, maar de fundamenten voor een inhaalslag lijken zeker aanwezig bij de huidige zeer acceptabele waarderingen.
Eenduidig zijn beursanalisten en zakenbanken in hun mening over obligaties. Dat was vorig jaar niet anders. Echter, nu de inflatie fors is opgelopen, is er sprake van een historische lage negatieve reële rente op obligaties (reële rente is nominale rente minus de inflatie). Geen reden dus om in obligaties te beleggen, want zelden was het koopkrachtverlies zo groot als nu het geval is.
* Als gevolg van de hoge inflatie en de lage nominale rentes, zijn de reële rendementen van obligaties en aandelen in de US op een 30-jarig dieptepunt beland. Hiermee zijn ze vergelijkbaar met de jaren ’70.
Maar een ander risico waar velen op wijzen, is de kans op een serie renteverhogingen door meerdere Centrale Banken om de inflatie de kop in te drukken. In dit verband wordt er verwezen naar de jaren ’70 toen Paul Volcker, toenmalig voorzitter van de FED, de rente in zeer korte tijd naar 20% verhoogde om de inflatie te bestrijden. Als dat scenario zich nu zou voordoen, zullen de koersverliezen op obligaties dramatisch zijn. Overigens, niemand verwacht dat dit scenario zich zal herhalen. De schulden, zowel publiek als privaat, zijn namelijk te hoog om de rente zo fors te verhogen.
Een witte raaf binnen het obligatiegedeelte zou het schuldpapier in Opkomende Economieën kunnen zijn. Over het algemeen biedt deze categorie obligaties nog een acceptabele nominale rente. Sterker nog, meerdere landen behorend tot deze groep Economieën heeft de eerste renteverhogingen doorgevoerd om de inflatie te bestrijden.
* Centrale Banken van Opkomende Economieën lopen in deze rentecyclus voor op de Centrale Banken van Ontwikkelde Economieën. Ongeveer 60% van de Centrale Banken van Opkomende Economieën verhoogden reeds de rente ten opzichte van ongeveer 25% bij Ontwikkelde Economieën.
En uiteraard wordt er door meerdere beleggingsinstellingen gewezen op ‘uitwijkmogelijkheden’ voor obligaties. Dat betreffen meer de Private beleggingen zoals Private Debt of zelfs echte alternatieve beleggingen als hedgefund strategieën of Private Infrastructure. Volgens Alpha Research, een instituut dat onderzoek doet naar de visies en adviezen van de grootste beleggingsinstellingen ter wereld (betreffen ongeveer 60 instellingen die gezamenlijk ongeveer $ 40.000 mrd aan vermogen beheren), krijgen bij steeds meer beheerders en beleggingsinstellingen grondstoffen een plaats in de portefeuille. Niet alleen omdat deze categorie historisch een goede inflatiebescherming is gebleken, maar ook omdat meerdere economische en maatschappelijke trends suggereren dat we de komende jaren geconfronteerd gaan worden met forse tekorten die zullen leiden tot stijgende prijzen. Gelet op sommige waarderingsratio’s attenderen sommige analisten op een volgende meerjarig Commodity Bull markt.
* De verhouding tussen de brede Commodity Index van Bloomberg en de MSCI World Index over de afgelopen 30 jaar toont de relatieve aantrekkelijkheid van grondstoffen.
Ondanks dat vastgoed een goede belegging is in tijden van inflatie, gaat de gemiddelde consensus verwachting niet verder dan een neutrale weging. Hieruit blijkt dat analisten en adviseurs de huidige waardering van vastgoed passend vinden. Wat hierin meespeelt, is de post-Covid wereld waarin we leven. Want gaan we weer terug naar kantoor of blijft thuis werken een wezenlijk onderdeel van ons werkzame leven? En zal de kaalslag in de Retail sector doorzetten waardoor nog meer winkels hun deuren moeten sluiten? Het vormen de risico’s voor een commerciële vastgoedbelegging op dit moment. En na het forse koersherstel van veel vastgoedbeleggingen in 2021 lijkt de meeste opwaartse koerspotentie intussen achter de rug.
Het is goed om een verwachting te hebben en op basis daarvan een basisscenario te ontwikkelen. Dit scenario kan vervolgens vertaald worden naar de invulling van een beleggingsportefeuille. Dat is ook de manier waarop wij als vermogensbeheerder uw vermogen beheren. Uiteraard rekeninghoudend met uw wensen, doelen en bijbehorend beleggersprofiel.
Echter, een visie is geen statisch gegeven, maar behoeft aanpassing als de economische omstandigheden daarom vragen. Gedurende het jaar kunnen er zich situaties voordoen die nopen tot een andere invulling van uw beleggingen.
Het nieuwe jaar starten wij met een neutrale visie op aandelen. Bepaalde thema’s zoals robotisering/kunstmatige intelligentie, biotechnologie, mijnbouw, e.d. krijgen onze extra aandacht door te beleggen in een aantal themafondsen.
Beleggen in obligaties doen we slechts beperkt. Dat wil zeggen dat we afhankelijk van het profiel minder dan gemiddeld in deze categorie beleggen. En de keuzes die we gemaakt hebben, hebben onder andere betrekking op inflatiebestendige obligaties en obligaties van Opkomende Economieën.
Onze overweging in Vastgoed hebben we net voor het einde van het jaar geneutraliseerd. Ook voor ons is de forse koersstijging van vorig jaar reden geweest voorzichter te worden.
De fors lagere belegging in obligaties heeft tot gevolg dat onze allocatie naar Alternatieve Beleggingen bovengemiddeld hoog is. Omdat we het huidige jaar meer onzekerheid en daardoor meer beweeglijkheid verwachten (zie de eerdergenoemde hobbels op de weg), denken we met deze beleggingen een passend alternatief voor obligaties te hebben. Tevens realiseren we met deze bredere spreiding door middel van beleggingen met een lage correlatie ten opzichte van aandelen, de gewenste diversificatie van de portefeuilles, hetgeen een dempende werking heeft op het risicogehalte van onze modelportefeuilles.